每經記者  劉琳

        美國貨幣政策走向的“靴子”終于在本周落地。11月3日，美聯(lián)儲議息會議決定將基準利率繼續(xù)保持在0到0.25%的超低水平。事隔兩日，歐洲央行和英國央行緊隨其后，也相繼宣布維持現(xiàn)行利率水平不變。至此，市場前期充滿爭論的美歐貨幣政策暫時告一段落。

        11月4日，美元指數(shù)價格便結束了長達兩周左右的反彈行情，收盤價從11月3日的76.39跌至75.64。本周四，美股全線上揚。道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)收盤價達到10005.96點，漲幅為2.08%。黃金價格持續(xù)走高，逼近1100美元/盎司的高位。

        在定量寬松貨幣政策刺激下持續(xù)走跌的美元指數(shù)，給資本市場和大宗商品市場的投資者們都帶去了佳音。但是這樣的刺激鏈條，是否能夠持續(xù)維持下去？更值得關注的是，這一切對于隔岸的A股將帶來多大的刺激效應？中國的監(jiān)管層又將如何面對？《每日經濟新聞》邀請了來自國內研究機構、投資機構及外資金融機構的數(shù)位專家，為您進行獨家解析。

美元回歸跌勢

        NBD：各位專家大家好！這一周，隨著美聯(lián)儲的最后一只靴子落地，基本上發(fā)達經濟體的在一段時間內的貨幣政策取向，都已經塵埃落定了。

        我們觀察，從10月26日，美元指數(shù)收盤價升至76之后，除了10月30日之外一直維持在76以上?，F(xiàn)在我們已經看到美聯(lián)儲的這一決定直接打擊了第二天的美元指數(shù)。這是不是說明，近期的美指反彈只是短期行為，市場似乎在等待一個契機，或者一個“噱頭”，讓美元重新回歸下跌的“基本面”。這時美聯(lián)儲的決策恰好給美元回調提供了一個恰好的機會。美元指數(shù)的這一反轉，只是市場情緒的一個釋放，還是會形成一輪新的、較長期的下跌態(tài)勢？

        李慧勇：我一直認為影響美元匯率的因素有幾個。第一是全球經濟整體上對美元需求正在減弱。無論是從美國經濟地位的相對下降來講，還是從美元在國際就算中的地位下降來講，國際市場對美元的需求確實進入下行區(qū)間。這從長期支持了弱美元的形成。

        第二個因素，是美國實體經濟在這一輪經濟回暖過程中的表現(xiàn)，對美元的中期走勢提供支撐。那么美聯(lián)儲此次宣布不加息、并將貨幣政策在較長一段時間維持在目前的寬松水平，是從短期層面導致美元指數(shù)出現(xiàn)明顯震蕩的原因。近日的下跌，是受到了美國同其他一些國家相對利差擴大的刺激。

        目前從長期走勢這個層面看，美元確實進入了貶值通道。但是，考慮到中期因素——即美國經濟的回暖步伐，我認為美元指數(shù)會因為超低水平的利率而下跌，然而不會出現(xiàn)暴跌或失控的局面。因為美國經濟的復蘇質量是高于其他國家的。這個復蘇“質量”，包括了金融機構的健康水平，技術生產率的高度，以及經濟增長主要依靠國內市場需求抑或外需。

        考慮到以上幾個因素，美國經濟增速回暖的勢頭，雖不如其他經濟體，例如中國、歐元區(qū)那樣強勁，來得也相對晚一些；但是復蘇質量較高。

        在這樣基本面的支撐下，我認為美元指數(shù)在未來一段時間將在70到80的行情間震蕩，中軸是75。

流動性繼續(xù)炒高美股

        NBD：美元下跌行情是不是會再次引發(fā)一輪新的資本市場泡沫的膨脹，以及大宗商品市場價格上漲？

        蘇劍：美元疲軟的預期，必然將推動其他資產價格的上漲。資產分為固定收益資產和非固定收益資產。美元貶值的過程中，所有固定收益資產也全部受到打壓，包括銀行存款、國庫券、企業(yè)債券等等。

        因此大家只能購買非固定收益資產，比如房地產、股票、黃金、字畫等等，當然泡沫也會越來越大。

        陶冬：美國股市的大漲，包括道瓊斯指數(shù)突破10000點，并不是經濟基礎面改善推動的，或者說不是企業(yè)的盈利情況發(fā)生根本性轉變帶來的。這是美國政府為救市采取了定量寬松貨幣政策、向市場釋放了大量流動性后出現(xiàn)的結果。

        金融機構以超低利率水平獲得貸款資金，也就是他們在資本市場上投資的成本出現(xiàn)了一次顛覆性的下降。這使得人們在同樣的環(huán)境下，可以容忍更高的估值。所以股市的狂熱，是聯(lián)儲在流動性上的過度寬松，導致投資者或者投機者可以不計利息的在金融市場上炒作。

        那么，現(xiàn)在美歐貨幣當局繼續(xù)維持利率水平不變，也就是把以上的泡沫形成機制維持了下去。投資成本仍然處在超低水平，流動性不會從市場上撤出。因此美國股市還將維持這種流動性拉動帶來的上升勢頭。

        李慧勇：大宗商品市場要看兩個層面力量的較量。一方面美元指數(shù)走低帶來的向上拉動作用；另一方面還要看國際市場上的供需情況。

        目前包括原油在內的大宗商品市場價格，基本體現(xiàn)了市場對明年全球GDP增速為2%的預期水平。

        接下來的季度數(shù)據(jù)，如果反映各個經濟體發(fā)布的經濟增長速度是超出預期的，那么說明經濟增長對大宗商品、原材料的需求也超出了市場此前預期，就會超推動大宗商品價格出現(xiàn)新一輪的上漲行情。

        因此我認為大宗商品價格的走勢，還是要看需求層面是否能夠符合市場預期。

對A股形成政策利好預期

        NBD：分析了國外資本市場和大宗商品市場情況，來看一下A股。

        在危機初始時為了抱團取暖而形成的“政策聯(lián)盟”，現(xiàn)在看來似乎有散伙的趨勢。一邊是歐美堅定不加息，一邊是澳大利亞不斷上釋放進一步的收緊預期。在這之中，中國貨幣當局仍然堅持了“適度寬松的貨幣政策”這一措辭。

        由于中國經濟復蘇的基本面同美歐還有比較明顯的區(qū)別，因此美股對A股的刺激也許沒有那么直接和強烈。但是美歐維持寬松貨幣政策可能將對中國貨幣當局產生影響，從而最終對中國的資本市場發(fā)揮作用。我們認為這是需要關注的一條重要路徑。各位怎么看待這個問題？

        陶冬：從政策層面上講，現(xiàn)在的形勢會在一定程度上形成有利于A股走強的政策預期。由于美聯(lián)儲與歐洲央行、英國央行繼續(xù)將利率維持在很低的水平，無形中保持甚至擴大了同其他國家的相對利差。因此中國的政策制定者對貨幣政策調整的動作會受到牽制，在未來一段時間不敢貿然加息，或采取其他相對收縮的措施。因為類似措施一旦推出，必然會引起熱錢向中國資本市場涌入，推高人民幣升值的預期和壓力；這樣就會進一步刺激更多的熱錢向中國流動。

        所以從這個角度上講，美聯(lián)儲的決策，對中國A股有一定的刺激作用。不過我也要強調一點，就是中國央行對貨幣政策的抉擇，要關注自身的流動性。事實上，在中國的資本市場中，流動性問題遠比美歐還要嚴重。流動性的“大頭”，據(jù)我觀測還不是熱錢，而是國內資本。

        前三季度，中國的銀行體系已經釋放了大量貸款，這導致中國資本市場上的泡沫跟美歐不在一個水平上。中國的泡沫，尤其是樓市的泡沫要嚴重得多。因此中國當局對貨幣政策的把握，要保持自身的判斷，在維護金融市場穩(wěn)定和鞏固經濟復蘇之間尋求平衡點。

        譚雅玲：中國A股在一定程度上是自成體系的，不是很國際化。因此我認為受到提振也是心理層面認為這是一個利好，感到A股市場有了一個比較樂觀的外部環(huán)境，因而使股市得到提振。

        我認為將來一段時間，雖然各國的股市會有一定程度的聯(lián)動，但主要還是取決于自身經濟恢復的基本面以及各國的貨幣政策。

        需要注意的是，美國維持寬松貨幣政策的過程中，美股并沒有出現(xiàn)中國A股這樣大起大落的情況。由于機制上的不完善，新興市場國家資本市場承受流動性的能力，遠不如美歐。因此，中國的貨幣政策要根據(jù)自身的情況保持獨立性，而不能完全跟隨別國持續(xù)寬松，或者受到其他國家輿論的影響。

        回想2008年，中國的貨幣政策不得不說是有些緊縮過頭，而且緊縮的速度太快。我認為這是后來中國經濟形勢從過熱快速轉為收縮的重要原因之一。

        總結這個過程，我認為當時中國的政策制定者在一定程度上受到了美國等國家貨幣政策取向的影響，受到了它們輿論的壓力。結果中國比美國收縮貨幣政策的力度還要猛。中國要避免這種現(xiàn)象重新發(fā)生。

　訪談記者

每日經濟新聞記者：劉琳

訪談嘉賓

蘇  劍  北京大學經濟學院教授譚雅玲  中國外匯投資研究院院長陶  冬  瑞士信貸董事總經理、亞洲

區(qū)首席經濟學家

李慧勇  申銀萬國宏觀經濟分析師



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