每經(jīng)記者｜陳晨    每經(jīng)編輯｜趙云    

2025年，中國(guó)工業(yè)界“卷”象環(huán)生——從光伏組件價(jià)格跌破成本線，到新能源汽車市場(chǎng)持續(xù)的“價(jià)格戰(zhàn)”，以“價(jià)”換“量”的增長(zhǎng)模式雖維持了高產(chǎn)出，卻也導(dǎo)致企業(yè)增產(chǎn)不增收，財(cái)政增支不增稅。

然而，這一宏觀敘事正迎來轉(zhuǎn)折。招商證券首席宏觀分析師張靜靜指出，隨著“反內(nèi)卷”政策的強(qiáng)力糾偏、豬周期與庫存周期的自然觸底，中國(guó)經(jīng)濟(jì)將在2026年迎來“通脹回歸、盈利改善”的新階段。

張靜靜預(yù)測(cè)，2026年全年GDP增速將在5%附近，呈現(xiàn)“前低后高”的復(fù)蘇節(jié)奏。最核心的變量在于價(jià)格體系的修復(fù)：PPI預(yù)計(jì)將在2026年第三季度實(shí)現(xiàn)同比轉(zhuǎn)正，年底上漲至0.5%，終結(jié)自2022年10月以來的負(fù)增長(zhǎng)區(qū)間，在價(jià)格溫和回歸的帶動(dòng)下，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)有望擺脫近年來的低位徘徊，到2026年末實(shí)現(xiàn)10%左右的增長(zhǎng)。這不僅意味著企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表的修復(fù)，更預(yù)示著市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)力將從“政策博弈”轉(zhuǎn)向?qū)嵸|(zhì)性的“盈利驅(qū)動(dòng)”。

企業(yè)盈利驅(qū)動(dòng)力“易主”：
從政策博弈轉(zhuǎn)向盈利驅(qū)動(dòng)

回顧2025年，盡管工業(yè)生產(chǎn)保持了較快增長(zhǎng)，但受價(jià)格低迷影響，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速長(zhǎng)期在低位徘徊。進(jìn)入2026年，張靜靜認(rèn)為這一格局將發(fā)生根本性逆轉(zhuǎn)。

張靜靜推演出一條清晰的盈利修復(fù)邏輯鏈：反內(nèi)卷政策限制惡性供給，疊加豬周期與油價(jià)共振推動(dòng)價(jià)格回升，促使PPI降幅收窄并轉(zhuǎn)正，進(jìn)而帶動(dòng)企業(yè)營(yíng)收增速回升，利潤(rùn)率在低基數(shù)下實(shí)現(xiàn)從修復(fù)走向擴(kuò)張。這意味著，權(quán)益資產(chǎn)價(jià)格表現(xiàn)的驅(qū)動(dòng)力將從2025年的“政策博弈”和“流動(dòng)性寬松”轉(zhuǎn)向更為堅(jiān)實(shí)的“分子端”，即盈利驅(qū)動(dòng)。

通過回歸測(cè)算，張靜靜發(fā)現(xiàn)PPI通常領(lǐng)先規(guī)上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)約3個(gè)月。如果PPI同比回升1個(gè)百分點(diǎn)，可直接帶動(dòng)企業(yè)利潤(rùn)增速回升2.8個(gè)百分點(diǎn)?；趯?duì)2026年P(guān)PI同比增速轉(zhuǎn)正的預(yù)測(cè)，張靜靜預(yù)計(jì)明年年末工企利潤(rùn)增速將收錄10%左右。特別是在擺脫價(jià)格戰(zhàn)泥潭后，中游制造業(yè)和上游資源品行業(yè)的業(yè)績(jī)彈性將遠(yuǎn)超營(yíng)收彈性。

此外，張靜靜強(qiáng)調(diào)，2026年的宏觀敘事將重“質(zhì)”超過重“量”。隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換的下半場(chǎng)，經(jīng)濟(jì)發(fā)展將從“增速情結(jié)”轉(zhuǎn)向“質(zhì)量?jī)?yōu)先”，政策重心將從規(guī)模擴(kuò)張轉(zhuǎn)向提升發(fā)展的含金量。

制造業(yè)投資成“中流柱”：
高技術(shù)產(chǎn)業(yè)與設(shè)備更新長(zhǎng)效驅(qū)動(dòng)

在2026年的投資版圖中，張靜靜認(rèn)為結(jié)構(gòu)性分化將愈發(fā)明顯。

雖然固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比增速預(yù)計(jì)為2%，但內(nèi)部結(jié)構(gòu)將發(fā)生深刻變化——制造業(yè)投資將以5%的強(qiáng)勁增長(zhǎng)領(lǐng)跑，成為穩(wěn)增長(zhǎng)的中流砥柱。據(jù)其分析，制造業(yè)投資的強(qiáng)勁動(dòng)力主要來自三方面：

“兩新”政策的長(zhǎng)效機(jī)制：2026年大規(guī)模設(shè)備更新政策加力擴(kuò)圍的概率較大，超長(zhǎng)期特別國(guó)債將繼續(xù)支持企業(yè)進(jìn)行數(shù)字化、綠色化改造。這不再是短期刺激，而是構(gòu)建長(zhǎng)效機(jī)制，有利于制造業(yè)投資的連續(xù)性。

高技術(shù)產(chǎn)業(yè)的高增：高技術(shù)制造業(yè)的利潤(rùn)優(yōu)勢(shì)將直接轉(zhuǎn)化為2026年的投資意愿。航空航天、量子科技、生物制造等新質(zhì)生產(chǎn)力領(lǐng)域的資本開支將維持高位。

利潤(rùn)改善的內(nèi)生驅(qū)動(dòng)：隨著PPI轉(zhuǎn)正和利潤(rùn)率修復(fù)，企業(yè)的擴(kuò)產(chǎn)意愿將從“政策推動(dòng)”轉(zhuǎn)向基于利潤(rùn)回升的“自發(fā)投資”。特別是中游裝備制造業(yè)，在出口韌性和國(guó)產(chǎn)替代的雙重邏輯下，資本開支將保持高位。

相比之下，其他投資領(lǐng)域仍處于調(diào)整期。張靜靜預(yù)計(jì)房地產(chǎn)投資全年下降8%，雖然仍為負(fù)值，但降幅較2025年將明顯收窄，呈現(xiàn)“L型”筑底特征，市場(chǎng)自然出清已接近尾聲?；ㄍ顿Y則預(yù)計(jì)增長(zhǎng)3%，在“化債”與“發(fā)展”之間尋求平衡。雖然化債背景下新增舉債受限，但水利、能源、算力基礎(chǔ)設(shè)施等“兩重”建設(shè)仍將獲得中央預(yù)算內(nèi)投資和超長(zhǎng)期特別國(guó)債的支持。

擺脫價(jià)格戰(zhàn)：
定價(jià)權(quán)回歸帶動(dòng)中上游業(yè)績(jī)彈性

張靜靜強(qiáng)調(diào)，2026年供給側(cè)改革的核心邏輯將是“治理內(nèi)卷”，這不同于2016年的行政化去產(chǎn)能，而是一次基于市場(chǎng)規(guī)則和質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)的供給生態(tài)重塑。

據(jù)其觀察，宏觀政策敘事正在發(fā)生逆轉(zhuǎn)。中央層面多次強(qiáng)調(diào)要“防止惡性競(jìng)爭(zhēng)”，這預(yù)示著“反內(nèi)卷”將成為2026年的工作重點(diǎn)。具體表現(xiàn)為行業(yè)自律與標(biāo)準(zhǔn)引領(lǐng)成為常態(tài)：光伏、鋰電、動(dòng)力電池和風(fēng)電等行業(yè)已陸續(xù)通過自律公約或技術(shù)門檻限制低價(jià)無序競(jìng)爭(zhēng)。例如，光伏行業(yè)協(xié)會(huì)已發(fā)布0.68元/瓦的組件成本“紅線”，明確抵制低于成本的惡性競(jìng)標(biāo)。

這種由“囚徒困境”向“合作博弈”的轉(zhuǎn)變，將有效穩(wěn)定工業(yè)品價(jià)格體系。張靜靜分析，隨著地方財(cái)政約束硬化，過去加劇內(nèi)卷的盲目擴(kuò)張將難以為繼，更多依靠市場(chǎng)化手段進(jìn)行的兼并重組將出現(xiàn)，行業(yè)集中度的提升將帶來定價(jià)權(quán)的回歸。

同時(shí)，價(jià)格信號(hào)的轉(zhuǎn)正將通過“豬油共振”實(shí)現(xiàn)。張靜靜預(yù)測(cè)，2026年下半年生豬供給收縮將帶動(dòng)豬價(jià)上漲，疊加熱帶地緣風(fēng)險(xiǎn)可能支撐的油價(jià)中樞，將共同推動(dòng)GDP平減指數(shù)在2026年下半年轉(zhuǎn)正。在價(jià)格環(huán)境改善下，上游資源品和中游原材料行業(yè)的盈利狀況將得到顯著改善。

張靜靜總結(jié)認(rèn)為，2026年中國(guó)經(jīng)濟(jì)將全面邁向高質(zhì)量發(fā)展階段，隨著企業(yè)利潤(rùn)改善帶動(dòng)居民收入預(yù)期修復(fù)，消費(fèi)復(fù)蘇也將從政策補(bǔ)貼驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向內(nèi)生增長(zhǎng)，形成盈利與消費(fèi)的正向循環(huán)，預(yù)測(cè)2026年全年GDP增速將落在5%附近。

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