每經(jīng)記者｜陳晨    每經(jīng)編輯｜肖芮冬    

4月24日，滬深北三大交易所分別正式發(fā)布了修訂后的交易規(guī)則，這一系列新規(guī)將于今年7月6日起正式施行，其核心邏輯是在成交效率、價(jià)格穩(wěn)定與風(fēng)險(xiǎn)出清三者之間重新建立平衡。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，本次修訂看點(diǎn)十足：三大交易所齊推盤后固定價(jià)格交易，其中上交所、深交所不僅將盤后固定價(jià)格交易方式擴(kuò)展至全部A股和交易型開放式基金（ETF），還將主板風(fēng)險(xiǎn)警示股票（ST股）價(jià)格漲跌幅限制比例統(tǒng)一調(diào)整為10%。同時(shí)，深交所明確創(chuàng)業(yè)板股票交易可實(shí)行做市商機(jī)制。

有研究報(bào)告認(rèn)為，在這一系列政策組合拳下，公募基金等機(jī)構(gòu)有望獲得更穩(wěn)定的執(zhí)行環(huán)境，而高頻量化策略則面臨價(jià)值重估。隨著尾部風(fēng)險(xiǎn)更直接地暴露，個(gè)人投資者的投資行為將從情緒驅(qū)動(dòng)加速轉(zhuǎn)向規(guī)則驅(qū)動(dòng)與資產(chǎn)配置。

三大交易所發(fā)布交易新規(guī)，7月6日起施行

4月24日，滬深北三大交易所分別正式發(fā)布修訂后的交易規(guī)則，而在此之前的4月10日，三大交易所已經(jīng)就修訂交易規(guī)則進(jìn)行了公開征求意見。修訂后的規(guī)則將有充足的過渡期，自2026年7月6日起施行。

上交所此次修訂內(nèi)容主要包括：一是，基金收盤階段交易方式由連續(xù)競(jìng)價(jià)調(diào)整為收盤集合競(jìng)價(jià)，并通過集合競(jìng)價(jià)產(chǎn)生收盤價(jià)，與股票保持一致。二是，盤后固定價(jià)格交易方式適用證券范圍由科創(chuàng)板股票擴(kuò)展至全部A股和交易型開放式基金。三是，將主板風(fēng)險(xiǎn)警示股票價(jià)格漲跌幅限制比例由5%調(diào)整為10%，與主板其他股票保持一致。此外，根據(jù)規(guī)則變化與業(yè)務(wù)需要進(jìn)行適應(yīng)性修訂，包括優(yōu)化紀(jì)律處分等相關(guān)規(guī)定、完善部分規(guī)則表述等。

深交所此次修訂內(nèi)容主要包括：一是，創(chuàng)業(yè)板股票交易可以實(shí)行做市商機(jī)制。二是，調(diào)整創(chuàng)業(yè)板股票協(xié)議大宗交易成交確認(rèn)時(shí)間。三是，盤后固定價(jià)格交易適用品種由“創(chuàng)業(yè)板股票”擴(kuò)展為“A股、交易型開放式基金”。四是，將主板風(fēng)險(xiǎn)警示股票價(jià)格漲跌幅限制比例由5%調(diào)整為10%，與主板其他股票保持一致。此外，還優(yōu)化了自律監(jiān)管措施和紀(jì)律處分安排。

北交所此次修訂內(nèi)容主要包括：推出股票盤后固定價(jià)格交易、調(diào)整無價(jià)格漲跌幅限制股票的大宗交易價(jià)格范圍、明確風(fēng)險(xiǎn)警示股票和退市整理股票交易規(guī)定、增加嚴(yán)重異常波動(dòng)監(jiān)管安排等。同時(shí)，《交易規(guī)則》對(duì)規(guī)則表述及體例結(jié)構(gòu)進(jìn)行了調(diào)整。

改變機(jī)構(gòu)投資者執(zhí)行方式，量化高頻策略面臨價(jià)值重估

制度規(guī)則的重塑，必然引發(fā)市場(chǎng)各類參與者交易策略與執(zhí)行方式的變革。就上交所修訂交易規(guī)則而言，東北證券研究報(bào)告認(rèn)為，從制度邏輯看，這一輪修訂試圖在“成交效率、價(jià)格穩(wěn)定、風(fēng)險(xiǎn)出清”三者之間重新建立平衡。

在市場(chǎng)影響方面，前述報(bào)告認(rèn)為，本次調(diào)整將首先改變機(jī)構(gòu)投資者的執(zhí)行方式。

具體而言，公募基金、保險(xiǎn)資金、養(yǎng)老金、社?；鹨约巴赓Y配置賬戶通常承擔(dān)較大的被動(dòng)調(diào)倉與跨期再平衡任務(wù)，其核心訴求并非短線收益，而是穩(wěn)定成交、控制跟蹤誤差與降低執(zhí)行損耗。盤后固定價(jià)格交易和收盤集合競(jìng)價(jià)的擴(kuò)容，為這類資金提供了更明確的價(jià)格錨點(diǎn)，有利于降低尾盤時(shí)點(diǎn)的交易沖擊與訂單意圖暴露，也有助于改善ETF申贖、指數(shù)復(fù)制和組合再平衡效率。

此外，對(duì)量化與高頻交易機(jī)構(gòu)而言，規(guī)則變化則會(huì)直接影響策略收益的時(shí)間分布與信號(hào)來源。東北證券研究報(bào)告指出，依賴尾盤波動(dòng)、撤單節(jié)奏和短周期價(jià)差的策略面臨重估，而基于競(jìng)價(jià)失衡、盤后執(zhí)行優(yōu)化、ETF籃子管理和中低頻結(jié)構(gòu)性套利的策略權(quán)重可能提升。

而對(duì)于個(gè)人投資者尤其是高波動(dòng)偏好群體，前述報(bào)告也指出，規(guī)則優(yōu)化一方面提高了收盤價(jià)格的真實(shí)性和交易透明度，另一方面也將ST板塊與題材股的尾部風(fēng)險(xiǎn)更直接地暴露出來，促使投資行為從情緒驅(qū)動(dòng)向規(guī)則驅(qū)動(dòng)和資產(chǎn)配置轉(zhuǎn)變。

創(chuàng)業(yè)板引入做市商機(jī)制，券商風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)能力迎“硬核考驗(yàn)”

此次創(chuàng)業(yè)板修訂交易規(guī)則，中信建投研究報(bào)告認(rèn)為，針對(duì)創(chuàng)業(yè)板中小市值企業(yè)流動(dòng)性相對(duì)不足、價(jià)格波動(dòng)較大的特點(diǎn)，引入做市商制度為市場(chǎng)提供持續(xù)買賣報(bào)價(jià)，減少價(jià)格波動(dòng)，增強(qiáng)市場(chǎng)內(nèi)在穩(wěn)定性。

做市商通過雙向報(bào)價(jià)為市場(chǎng)提供流動(dòng)性支撐，有利于降低大額交易對(duì)價(jià)格的沖擊，增強(qiáng)市場(chǎng)內(nèi)在穩(wěn)定性。不過，中信建投研究報(bào)告也指出，做市業(yè)務(wù)需持有一定庫存股票，在未盈利企業(yè)占比較高的創(chuàng)業(yè)板，股價(jià)波動(dòng)受技術(shù)進(jìn)展、行業(yè)政策等非財(cái)務(wù)因素影響較大，對(duì)券商風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)與動(dòng)態(tài)對(duì)沖能力提出較高要求。

另外，允許投資者在收盤后按當(dāng)日收盤價(jià)交易創(chuàng)業(yè)板ETF，有助于滿足跨時(shí)區(qū)資金的調(diào)倉需求，減少盤中大額交易對(duì)市場(chǎng)的影響，同時(shí)為基金投顧等機(jī)構(gòu)投資者提供了更靈活的配置時(shí)間窗口。從機(jī)制設(shè)計(jì)看，盤后固定價(jià)格交易以當(dāng)日收盤價(jià)成交，便于機(jī)構(gòu)投資者以確定價(jià)格完成大額ETF申贖，避免盤中交易對(duì)價(jià)格的擾動(dòng)，降低跟蹤誤差，提升配置效率。

同樣，前述報(bào)告也指出，盤后時(shí)段參與主體相對(duì)有限，市場(chǎng)深度可能不及盤中，買賣價(jià)差或有所擴(kuò)大；且固定價(jià)格機(jī)制下，若收盤價(jià)形成過程存在一定波動(dòng)，盤后交易或使價(jià)格偏離有所顯現(xiàn)。此外，延長(zhǎng)交易時(shí)段對(duì)券商與交易所的系統(tǒng)運(yùn)維、風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)提出更高要求，中小機(jī)構(gòu)的技術(shù)投入成本或相應(yīng)提升。

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